ETH:全面解析合成資產機制設計、應用類別與發展趨勢_提出同一個穩定幣

原文標題：《合成資產 — 趨勢與機遇》

合成資產是產品設計的產物，但是從根源說，其實是流動性的產物。

Crypto 里面有兩類合成資產：

一類是資產的復制或鏡像，就是本身資產存在，但是鏈上化或者在另一條鏈進行復制。

另外一種合成資產是直接創造一種以往不存在的資產，可以是合成的指數，可以是現金流的資產化，比如算力合約代幣，或者是風險度量的代幣化。

資產復制：主要解決跨平臺可用性的問題，如股票的可接觸性、跨鏈資產的需求等。

直接合成：提供有市場需求，但是還沒有被滿足的回報 / 風險暴露，且這種暴露直接代幣化。

合成資產的主要運作機制有：預言機，清算人，價格掛鉤，合成（mint）與銷毀（burn）。

預言機有兩個作用：一是用來給資產進行報價，如?Synthetix?的合成資產交易價格。二是為債務監控提供價格指示，當債務抵押不足（如借出債務 / 抵押物的比值低于某個閾值），就可以啟動清算程序。如 MakerDao 的預言機塊就是為了確定 CDP 是否安全以及會否因價格變動觸發清算。

清算人是一類將有問題借貸進行清算的角色。比如當 CDP 比率低過閾值，外部清算人可以直接介入，存入不足的 Dai, 以折扣獲得一部分抵押品 ETH。清算過程利潤較多，清算人之間也會產生競爭。Synthetix 早前沒有清算機制，后來在 2020 年的 Altair 升級中，加入了清算人機制。清算人機制提供了價格保證，也形成了一種警示作用，讓 CDP 抵押方有維持抵押率水平的動力，以及對于遺失的 CDP （如私鑰丟失）可以及時清理，以便維持整體水平。清算機制也有很多類型，像?UMA?協議采用的是無喂價清算機制，預言機只有在出現爭議的時候才會被使用，類似于爭端機制的最終裁判人，因為代幣也是無喂價的，最小化了預言機的使用。

普遍使用的價格掛鉤機制有：超額抵押、自動清算有問題 CDP、供給調整、緊急關停等。

合成和銷毀的過程比較直接，即抵押鑄幣，以及還幣并終結低壓頭寸。

資產復制只是重現了資產的價格表現，對于資產的其他權利則基本放棄。比如股票合成代幣的投票、治理、股息等，債券合成代幣的利息、債務索取權等。就股票而言，一個公司發行多少股票，投票權就分成多少，合成資產創造出合成股票，投票權不可能分給合成資產。這個是資產復制類的合成資產的一般問題。

目前這個在可接受范圍內：

1、底層資產本身都是高風險資產，用戶只關心價格波動；就股票本身而言，也很少用戶在于分紅、治理，轉換為 crypto 合成資產后用戶就更不在意；

2、DeFi 的介入，放棄一些權利會有其他機制的彌補，比如穩定幣是可以有利息的，因為他產生于真實的借貸，而且利息還很高，而美元幾乎無息。合成代幣也可以進行抵押，比如 BTC 是零收益資產，但是 wBTC 可以參與挖礦。

直接合成資產則沒有這方面顧慮，附帶權利被協議所約束，如算力代幣對算力的要求回報，風險分級代幣就是對風險的要求回報。直接合成資產代表了區塊鏈世界各種未被以及將被資產化的利益。

寧波全面啟動數字人民幣試點 構建“3+2+N”試點應用場景:金色財經消息，記者從寧波市數字人民幣試點領導小組第一次（擴大）會議上獲悉，該市數字人民幣試點工作全面啟動，將貫徹落實國家、省關于數字人民幣研發試點工作部署要求，穩妥有序推進全市數字人民幣試點工作。寧波市副市長金珊指出，數字人民幣不僅僅是一種簡單的支付手段，而是數字經濟時代的“新基建”，寧波將抓住機遇，先行先試，為區域金融改革注入新動能，為高質量服務經濟發展開辟新路徑。（央廣網）[2022/4/30 2:41:33]

合成資產做不到真正 peg 住原始資產的價格，如穩定幣的脫鉤美元，合成股票脫離原股票價格。這里需要協議內置的 peg 機制來解決，都在實驗中。

比如穩定幣所使用的 peg 機制：

美元抵押穩定幣依靠對美元的信心，以及兌入和兌出的雙向套利機制

加密資產質押穩定幣依靠超額質押和清算機制的信心

算法穩定幣依靠供給調節和經濟激勵

機制是一部分，機制帶來的信心和參與感是最重要的。許多算法穩定幣面臨的問題都是價格過低時調節供給功能失效，因為參與信心大幅減少。

價格脫鉤的風險始終存在，就是因為這些機制都不是緊耦合的，所以被攻擊也是正常的，最常見的攻擊維度就是預言機攻擊，比如 2019 年 Synthetix 就曾遭受到預言機攻擊。組合合成資產，依靠預言機報價的 DeFi 協議都有被預言機攻擊的風險。

抵押品主要有兩個風險：一個是被清算，第二是超額抵押的機會成本。

合成資產的賣方，也就是合成資產的借方，需要把協議接受的底層資產存入智能合約。因為許多合成資產協議都接入了清算機制，當一定的抵押比率不能完成的時候，就會被清算。當然，如果像 CDP 這樣的債務合約，也要承擔參數變化的風險，比如 CDP 的持有需要穩定費率，而這個費率是變動的，通過 DAO 決策，具有無法預知性。或者是清算罰金、債務上限的變動等。

更多的風險來自于機會成本，因為大部分抵押品都是超額抵押，超額抵押等于鎖定了流動性。在流動性挖礦出來以后，抵押品都具備了去挖礦的潛質，都會有年化幾十的收益率。作為合成資產的賣方，需要計算機會成本。協議方也借助挖礦在質押的同時給予獎勵，比如 Synthetix 里，質押 SNX 生成 sUSD，就可以獲得 Synthetix.Exchange 的交易費分成，以及 SNX 的通脹獎勵（類似 PoS 鏈的 staking）

合成資產的優點

無審查的發行范式：任何人都可以根據現成的協議發行特定的合成資產

全球流動性：合成資產可以直接在交易所交易，去中心化交易所提供了方便的場所，直接實現點對點傳輸

低摩擦交易：合成資產和其他 crypto 資產一樣，享受同樣的低成本和約束

NFT 讓更多類型的合成資產出現：NFT 的性質讓合成資產有更多細顆粒度的發揮，Uniswap V3 的出現令這種形式的合成資產被更多人接受。

傳統合成資產的作用非常簡單直接，就是為了滿足客戶的風險暴露需求，通常這種風險暴露需求并不能由標準品所提供。基本設計方案是多種衍生品加在一起，或者一種底層資產加上衍生品，而且大多是投行定制化的。也就是先有需求，投行利用手頭工具幫客戶打造出一個合成資產。比如合成可轉債的打造，把普通債權+看多期權進行合成，變成一個擬合的可轉債。幾個傳統合成資產的例子或許對 Crypto 合成資產會有啟發。

傳臺積電將全面提升7nm和28nm制程產能:10月8日消息，業內消息人士稱，臺積電(TSM.N)除計劃擴充5nm產能外，還準備全面擴大7nm和28nm制程產能，這一舉動將促使臺積電再度拔高今年的資本支出預期。

此外，消息人士表示，臺積電正尋求與索尼(SONY.N)合作，在日本建造一座28nm晶圓廠。（鞭牛士）[2021/10/8 20:12:45]

阿里巴巴于 2014 年在美國上市，由于種種江湖原因投行 Merrill Lynch 未能參與到 IPO 的過程中。于是結構產品部打造了一個衍生產品，讓客戶甚至在阿里巴巴上市之前就可以「獲得」其股票。這個產品就是個合成產品，它組成部分里的多頭就是軟銀公司的股票，空頭就是軟銀持有的其他上市公司股票，如 Sprint、雅虎日本、KDDI 等，這樣產品的凈暴露就是阿里巴巴股票+一些小股票。這樣客戶就提前獲得阿里巴巴上市前的估值。而且投資人也收獲頗豐，上市后解開這個產品，購入正股即可。ML 也因為復雜的操作和產品設計，獲得可觀的收入。

在 RQFII 開通之前，國際投資者人投資于中國大陸指數都要通過安碩 A50，這雖然是一個 ETF，但是也是個合成產品，使用的 A 股連接產品（CAAP，一類衍生品）擬合 A50 指數，填補了海外投資人不能接觸 A 股指數的缺憾。后來由于 RQFII 開通，真正可投資于股票的 ETF 出現，競爭力就弱了下來，但是在某一個時間點，是非常必要且唯一的投資手段。

更廣泛的例子是信用違約互換 CDS。買賣雙方就具體的一系列債券違約事件達成協議，違約互換的買家向賣家支付一定的「保費」，假設出現信用風險，買家將以面值將違約債券賣給賣家。令買家獲得了做多風險資產的動力，規避了信用風險。因為信用違約風險的直接規避，CDS 一經推出就廣受市場歡迎，因為它解決了一個非常必要的痛點，這體現了產品設計的能力和 market fit 的精準。

所以合成資產可以無需求的創造，但真正生命力的是有需求的創造。我們可以把合成資產的作用分成以下幾個層面：

流動性和資金的聚集：合成資產可以創造出標準化的產品，標準化的產品意味著可以承載大額的流動性，比如合成一類指數。

可組合性：由于 token 的標準化，意味著可以分割和組合，合成 token 之間可以搭接變成更為多樣化的產品，比如對算力波動創造一個反向保護的代幣。

降低成本：標準化的協議本身就可以降低成本，交易低摩擦。

解決實際需求：這里的需求有些是現在存在的，有些是潛在存在的。比如美元穩定幣，過去到現在一直都有很大的需求。未來使用合成資產去進行風險管理將會是一個很大的方向，現在可能被當做投機產品。

穩定幣是最早的一類合成資產，只是錨定的資產比較特殊是一種貨幣。穩定幣的機制比較簡單，抵押美元就幾乎不需要穩定機制，如果是數字資產，就要加入超額抵押機制。如果不采用抵押，算法穩定幣就需要設計抑制通脹和通縮的辦法。從 2020 年開始，一類彈性供給穩定幣開始出現。彈性調節的穩定幣的機制是依靠調整供給，rebase 可能會導致整個市值突然暴漲暴跌。

算法穩定幣的問題都是當價格過低的時候，繼續參與的信心極度降低。像 ESD/BasisCash 的幣價已經休克。而采用漸進步驟，結合了算法穩定和抵押機制的 Frax 比較穩定。Frax 是這一種在構成上比較特殊的算法穩定幣，就是的抵押品是現有的比較穩定的穩定幣和股權代幣組合而成。在雙向兌換機制下，FRAX 可以和 aUSDC+（1-a）FXS 自由兌換。0

孫宇晨就“SUN平臺全面升級”發布致社區的公開信:據官方最新消息，SUN團隊最近實施了SUN 代幣拆分 & SUN 平臺升級計劃，波場TRON創始人孫宇晨就“SUN平臺全面升級”發布了致社區的公開信。公開信中表示，全面升級后的SUN平臺具備諸多優勢：1、上線眾多數字資產交易所，SUN正迎來主流價值回歸；2、SUN正成為穩定幣直發平臺；3、SUN市值被低估；4、SUN長期挖礦獎勵開啟，送50億的SUN代幣。

據悉，SUN是波場TRON集穩定幣兌換、代幣挖礦及自治的一體化平臺。其推出的3pool 兌換池，可支持 USDT、USDJ 及 TUSD之間的自由兌換。兌換平臺具有低手續費、低交易滑點及低無常損失等優勢。 SUN代幣作為平臺治理代幣，也會賦予社區用戶更多權益，如平臺治理權、價值捕獲權及質押收益權等。[2021/6/4 23:11:51]

穩定幣自誕生以來一直沒有放棄過創新，現在幾乎無人懷疑美元抵押類穩定幣的作用。數字資產抵押穩定幣也基本可以，但是算法穩定幣還有很長的路要走，挖礦等模式讓算法穩定幣大火了一陣，但是在穩定性上仍有待驗證。

然而算法穩定幣的空間最大的：社區孜孜不斷的追求穩定幣的原因是，在這個平行世界里，如果繼續引入美元，那必然還是會將美元的風險（增發、監管）引入到 crypto 世界中，而只有打造完全內生（code is law）的穩定幣，甚至不和美元掛鉤，才可以成為完全內生的世界的基礎。這在之前是不可能的，但隨著 DeFi 的壯大，這種可能性越來越高。

最早的合成資產協議 Synthetix

Synthetix 是最早的合成資產協議之一，巧合的是起初由穩定幣轉型過來的。2018 年開始市場上誕生了一大批算法穩定幣項目，很多都歸于沉寂，有的像 basis 這樣的在 2020 年末悄然崛起，也有像 Synthetix 在 2018 年末開始轉型。

Synthtix 是最早一批開啟流動性挖礦的 DeFi ：雖然流動性挖礦源于去年 6 月份 Compound 上線 COMP 代幣，但是 Syntheix 可以算更早的一批（2018 年上線開始）。因為合成資產的流動性較低，況且 mint 合成資產需要很高的抵押比率 , 后來不斷下調（750%->600%->500%），所以 syhthetix 給予了質押者較高的收益，這也是保證了 SNX 的價格穩定。合成 s 資產比直接購買 s 資產有一定吸引力。目前大概有一半的 SNX 抵押在網路中。

采用動態債務比率：一般抵押類項目采用靜態債務比率。就是只要抵押物，如 Ether 價格和借出債務之間的比率不低于平倉線，那債務不會出現問題，隨時可以贖回。但是 synthetix 采用了動態債務比率，比如在鑄造 sUSD 的過程中，一開始要求是 500%，那之后若 SNX 跌價，抵押比率下降，平臺會要求用戶額外抵押，以保證抵押比率隨時大于等于 500%。這樣做的 worst case 就是 minter 需要隨時有抵押 SNX 的需求（但是可以增加 SNX 的買壓），另外就是 minter 不會爆倉，除非跟不上調整節奏。其他一些 defi 抵押品 defi 協議都有平倉線的要求。

聲音 | Joseph Lubin：以太坊2.0將在2020年底全面啟動:據trustnodes報道，以太坊創業公司ConsenSys創始人Joseph Lubin在Devcon演講中表示，以太坊2.0階段0將于2020年第一季度啟動，而階段1和階段2將于2020年底一起啟動。[2019/10/11]

基于債務池的交易所：除了 mint 資產以外，Synthetix 還提供了基于債務池的交易所。沒有交易對手以及流動池，大家只有一個中央對手方-債務池。當交易 sUSD 到 SBTC 時，相當于債務池收回了 sUSD, 印制了等量的 sBTC。債務池實際上是共擔債務的，因為 s 資產價格變動，從初步抵押的過程到價格變動，所有的債務會在不同 minter 上重新分布，所以就算什么也不做，個人債務也會因 s 資產交易而變動。

這對于 trader 來說，可以用來表達某一類資產的偏好，比如看好 BTC，就去印 sBTC，這樣 sBTC 價格上升，獲利會增加。由于動態調整，還會節省出更多 SNX，若出現債務增加，還要進行更多的 SNX 抵押。印制 sUSD 去換取什么樣的 s 資產，很有講究。

建立在 Terra 上的 MirrorProtocol

Mirror 是建立在 Terra 網絡上的合成資產協議，其發行的合成資產被稱為 mAssets。mAsset 會模仿現實資產價格變化。mAsset 的鑄幣是完全去中心化的，可以接受多種類型的抵押品，并保證抵押品數量充足。Terra 上的交易所 Terraswap 上可以建立 mAsset 的 UST 交易對。Mirror 也有自己的 Mirror token, 可以讓流動性提供商獲得獎勵。

Mirror 里面有四類角色：

Trader：在 Terraswap 上買賣 mAsset 的用戶，組合暴露在合成資產之上。

Minter：真實制造合成資產的人，會和協議進入到一個 CDP 協議 , 抵押資產必須要高于 mAsset 的最低需求。因此，minter 實際上對合成資產是做空的。只要抵押資產比率高于最低要求，則抵押品可以被撤回。Minter 可以通過燃燒 mAssets 或者添加更多抵押品來調節抵押品比率

LP：LP 添加等量的 mAsset 和 UST 去對應的 Terraswap 池子，會增加合成資產的流動性 LP 拿到 LP 憑證可以獲得更多的池子收益。

Staker：抵押 LP tokens 和 MIR tokens, 才可以獲得 MIR tokens。LP token 持有人可以獲得 MIR 從通脹受益，MIR staking 可以獲得 CDP 費用。如果用戶抵押 MIR，他們可以參與治理并有一定的投票權。治理就是新的 mAsset 進入白名單，以及參數的改變。

Oracle feeder：用來提供準確的和準確的外部報價，并且是唯一一個可以進行更新資產價格的賬戶。對整個運營非常重要，社區會通過治理進行謹慎選擇和替換。目前使用的是 Band protocol。

Mirror 和 Synthetix 的最主要的區別在于抵押資產，Synthetix 的抵押使用波動型的 SNX 代幣，而 Mirror 使用穩定型的 UST 代幣，故而抵押率差別較大。但是 UST 不是 Mirror 的生態代幣，所以 tradeoff 在于功能和生態發展的取舍。

Amber AI Group合伙人：目前市場非常溫和 流動性全面走低:據彭博社報道，加拿大密碼對沖基金Amber AI Group的合伙人Tiantian Zhang Kullander表示：“目前加密市場非常溫和，流動性全面走低，尤其是與最近幾個季度相比。日本金融廳對加密貨幣交易所發布行政處罰，國際清算銀行的報告和Bithumb遭黑客攻擊都在影響著市場情緒。”[2018/6/23]

通用合成資產協議 UMA

UMA 是一個合成資產發行協議，通過 UMA 可以發行任何一款合成資產。目前上面有 11 個項目，分成三大類：Digitally Native Index、Yield Dollar、Synthetic Asset Exchange。

創造出特殊功能的代幣 DigitallyNative Index 是最有意思的一類，Domination Finance 追蹤比特幣的市場占有率、ETH/BTC 追蹤 ETHBTC 的比率、uGAS 最終以太坊?gas fee、uSTONKS 追蹤 Wall StreetBets 的股票熱度、yCOMP 可以多空 COMP 代幣等。UMA 創造了一系列適用于特殊需求的產品，很好利用了合成產品的特性。

標準產品協議 UMA 使用了一套 ExpiringMultiParty (EMP) contract 的標準產品合約，可以讓開發者迅速上線可到期的合成資產代幣。開發合約完成后，經歷前后 7 個步驟，就可以把一整套合成代幣搬上線。

UMA 協議也有代幣 UMA Tokens, 其可以用來解決其糾紛解決系統 DVM (Data VerificationMechanism)，以及對整個協議進行治理。持有 UMA 代幣的主要用途有：1、使用 DVM 的價格需求投票獲得獎勵；2、協議參數改變的升級的治理獎勵。

核心機制-解決預言機賄賂 DVM 是用來解決中心化問題和預言機賄賂的問題，本身就是一個預言機。UMA 認為區塊鏈預言機難以避免被賄賂的情況。于是訴求與經濟手段。預言機的腐敗需要成本，即 Cost of Corruption (CoC)，以及行動獲利 Profit from Corruption (PfC)，只保證 CoC 大于 PfC 即可。并可以計算 CoC 以及 PfC。

步驟 1: 為了衡量腐敗的成本，DVM 使用了謝林點 (Schelling-Point) 式的投票系統，并將投票權代幣化。代幣持有者在有爭議的價格點上投票，并因誠實投票而獲得獎勵，否則將受到懲罰。只要有誠實的多數，選民就會正確地投票。這意味著腐敗成本是購買 51% 投票代幣控制權的成本。

步驟 2: 為了衡量腐敗帶來的利潤，所有使用該系統的合同都需要在 DVM 上注冊，并報告如果價格源被破壞可能被竊取的價值 (這是特定于合同的 PfC 值)。然后，DVM 將每個合同的 PfC 總和為一個系統范圍的 PfC 編號。

步驟 3: CoC >PfC 機制由可變費用策略強制執行。

由于腐敗者需要 51% 的 token，以使得 51% token 的市價（CoC）>PfC，這需要 DVM 持續不斷的監測 CoC >PfC 關系。

代幣的創造需要抵押品，UMA 也接受非常廣泛的代幣類型多為抵押。UMA 協議本身不會檢查代幣的充足與否，但是會通過代幣經濟來使得清算人有動力去識別不足的的那些合成代幣協議。UMA 并不需要是跟蹤鏈上價格數據，根絕 UMA 創始人的說法，自上線以來，出現糾紛的情況只有六次。

和以上兩個協議不同的是，UMA 不使用超額抵押，而是用過財務激勵來促使清算人及時清算非健康 CDP，也即是主動管理 CDP，而不是等待平倉線。從 UMA 使用的是「無喂價清算」，通過合作博弈，令整個體 CDP 保持健康水平。一個好處就是，一些長尾資產（比如還沒有價格）也可以拿來合成，不會有報價障礙。

算力類代幣是非常有意思的一類產品，符合我們的判斷標準：1、把特殊的資源抽象化；2、利用代幣特性讓其可交易、可流通、可定價；3、結合流動性挖礦，讓算力產出（yield）也代幣化。算力代幣市場和是合成資產的非常有潛力的應用，解決了區塊鏈底層流通的問題，把原來所謂的「云算力」DeFi 和 NFT 化，更具有去中心化理念。

PoW 算力代幣 MARS

MARS 是由幣印礦池推出的算力衍生品代幣項目，有 BTC 挖礦算力憑證 pBTC35A,ETH 挖礦算力憑證 pETH18C, 和治理代幣 MARS。每一枚 pBTC35A 瞄準 1 TH/s 的比特幣算力，每一枚 pETH18C 瞄準 1 MH/s 的以太坊算力，底層算力由幣印的實物礦機支撐，挖礦收益鏈上發放。MRAS 協議基于以太坊。

獲得算力收益通過 Staking 進行，質押 pBTC35A 可以獲得 wBTC 和 MARS，質押 pETH18C 可以獲得 ETH 和 MARS。此外在 Uniswap 上提供 pBTC35A 和 pETH18C 的交易流動性還可以額外獲得挖礦收益（wBTC, ETH 和 MARS）。礦池的參數如下：電費 : $0.0583/kWh，礦池收費 (FPPS): 2.50%，功耗比 : 35W/T

BTCST

BTCST 和 MARS 類似，也是一個算力代幣協議。每一個代幣瞄準 0.1 TH/s，進行 staking 后就可以獲得每日比特幣算力的收益。

和 MARS 基于不同的是，BTCST 是一個自由發行的算力代幣市場，任何礦工可以申請參加，只要：1、貢獻算力是自有的；2、設備包含的算力可以通過團隊的風險測試；3、參與礦工至少有不低于 5PH/s 的算力。然后礦工就可以發行自己的 BTCST 算力。礦池的參數如下：電費 : $0.058/kWh，效率損耗 : 2.50%，功耗比 : 60W/T

圖：BTCST 算力 token 化過程

HashMix

HashMix 是一款通用的算力代幣化解決協議。可以代幣化傳統的 BTC/ETH 網絡的算力，還可以代幣化類似 Filecoin 這樣的存儲挖礦協議，即一款可以跨鏈的代幣轉移協議。與上述兩個產品不同的是，不會采用標準的算力底層，所以各類礦工提交的算力，會變成 NFT 而不是一般的 ERC20 代幣。所以每個礦工的算力可以有很大不同，這也符合實際情況。

每一個 NFT 都代表了不同的算力協議，算力的真實性通過過驗證者來驗證，多簽錢包控制購買算力 NFT 代幣的款項，驗證者依靠協議代幣 HSM 進行激勵。此外算力代幣可以進入金融市場，被附加上借貸、交易的功能。比如 Fil 類挖礦算力就有借貸需求。

數字貨幣的價格風險一直都很大，有交易經驗的用戶可以直接去進行做空保護頭寸。仿照現實世界，很多合成資產做了更新一步的設計。比如針對了波動率的，或者是針對于風險分層的設計。風險類的合成資產具有實用性，針對于風險規避的需求，所以我們預計會很有市場。但是風險類代幣本身的風險就很大，也要面臨預言機、套利等被攻擊的風險。

波動率類

Volmex 推出了基于以太坊波動率的指數，并基于這指數開發了可交易的平臺，用戶可以直接針對以太坊的風險（基于期權的波動率）對市場進行交易定價，可以對沖市場波動的風險，或者整個以太坊生態的風險。像基于 UMA 發行的 dVIX 指數也一樣，可以提供類似的 ETH 波動率的交易產品 (volETH)，而且還可以做空波動率（ivolETH）

風險分層協議

Barnbridge 就是做風險分層，把一些借貸協議如 Compound 的池子分成 Seniortranche 和 Junior tranche 兩類，Senior 獲得無風險利率，Junior 獲得有風險的利率，但是收益就比較高。每一類 tranche 都有一個對應的代幣 sBONDs，jTokens。解決的是當借貸池收益變動時，不同風險偏好用戶對收益的體現。這類產品稱為 Smart Yield Bond。

Barnbridge 的另一種產品是 Smart Alpha Bond。雖然叫做 Bond，但是 SAB 本身并不針對固定收益，而是針對于任何可測量的收益，比如 BTC/ETH 的價格波動風險的分層。比如將 ETH 的價格范圍分成三個部分，每個部分可承擔不同的收益，這樣一個 ETH 可以拆分成三個不同的 token，如 jETH/mETH/sETH，讓對 ETH 的用戶可以有較大的可選擇余地。

Saffron 采用類似的結構，在固定收益層面做了三個層級：S，AA 和 A。

Charged Particle 協議可以把任意一種 erc-20 代表注入到 NFT 的代幣中，給 NFT 代幣「充電」。因為和 AAVE 合作的關系，存入的 token 可以變成 atoken，即帶利息的 token，如存入 Dai，就可以變成 aDai。而且存入的資產種類不限，可以是 ERC20，也可以是 ERC721，ERC1155。這樣就把一個 NFT 變成了一個資產包，可以包羅萬象，是真正的「合成」。

Charged Particle 提供了個思路，其實合成資產就是個打包過程，NFT 可以天然組合各種資產，想要什么樣的資產，都可以包進去。而其中的訣竅在于收益的可分配和支持底層的可驗證。

UMA 創始人 HartLambur 曾梳理了合成資產，并給出了概念化的合成資產公式：抵押資產+支出函數 = 合成資產。我們覺得這里支出函數除了有金融意義外，還需要有另一層非金融（主要是治理）的意義，因為資產的索取權實際上從右邊挪到左邊。按照這個框架，需要考慮的兩類問題：

抵押資產充足：一般是優質資產。以及預言機機制和清算機制的順暢

支出函數穩定：如何把收益權無縫轉移過來

合成資產里真正做起來的是穩定幣，賽道主要來自于需求，穩定幣就是一個需求，而且是長期需求。只要美元體系不變（關乎定價），以及進出通道不變（關乎兩個世界的關系），這個需求就不會變。

我們目前覺得最很有希望的：解決的真實問題的直接合成資產，如算力代幣、風險代幣、復雜收益代幣（比如奇異期權）。

最后一點，合成資產是產品設計的產物，但是從根源說，其實是流動性的產物。無論是傳統的合成資產，還是最大的合成資產穩定幣，以及未來各種可能創造出來的產品，背后都有流動性的影子。流動性的溢出，不僅是供給，也是讓需求提升了。這些需求，都是圍繞著風險暴露和提升效用兩個層面展開。假設沒有流動性，就沒有需求，沒有流動性，也不會有人去創造合成資產，做出來也不會有人去交易。所以在大的背景下，合成資產還是要感謝這個流動性泛濫的時代。It is All About Liquidity。

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