穩定幣:國際清算銀行報告：為什么說DeFi的完全去中心化是一種幻覺？_DEF

來源：國際清算銀行官網

作者：WenqianHuang、AndreasSchrimpf

編譯：念青，鏈捕手

編者按：近日，國際清算銀行發布了一篇名為《DeFi風險和去中心化幻覺》的報告，對DeFi的去中心化屬性進行了詳細討論。

該文認為，DeFi存在一種“去中心化幻覺”，因為治理的需要使得一定程度的中心化不可避免，而系統的結構方面導致權力集中。如果DeFi普及，其漏洞可能會破壞金融穩定。由于高杠桿、流動性錯配、內在的相互聯系以及缺乏銀行等減震器，這些問題會很嚴重。

特別是在近期DeFi安全事故頻發、DAO治理屢被質疑的情況下，DeFi的去中心化問題引起了行業的尤其關注，是否要追求完全的去中心化、能否實現完全的去中心化都存在討論空間。

實際上，知名DeFi項目YFI創始人AndreCronje也發推表示，是時候淘汰“去中心化金融”這個名詞了，“我們不是去中心化的，保守派將繼續嘗試將這個概念用作他們的“攻擊”載體。‘開放式金融’或“‘web3金融’可能是最準確的。”

以下為鏈捕手對該文的部分編譯：

DeFi中的“去中心化幻覺”

DeFi聲稱是去中心化的。區塊鏈及其支持的應用程序都是如此，這些應用程序被設計為自主運行機制，所以說即使算法的結果是錯誤的，也不能被更改。

國際清算銀行：大部分散戶投資者在比特幣2萬美元時入場:11月16日消息，據國際清算銀行（BIS）發布的最新工作文件顯示，通過分析2015年至2022年95個國家的數據表明，大部分散戶投資者在比特幣2萬美元時入場，其中絕大多數用戶在該價位時下載了加密貨幣交易應用，假設當月購買了100美元的比特幣，那么81%的人此后每個月都會產生浮虧。（彭博社）[2022/11/16 13:11:06]

但DeFi要想完全去中心化也只是一個幻覺。經濟分析的一個關鍵原則是，企業無法設計出涵蓋所有可能事件的合約，比如說企業與員工或供應商的互動。中心化允許公司處理這種“合約的不完備”事件。在DeFi中，與之類似的概念是“算法不完全性”，因此，不可能編寫出詳細覆蓋所有意外情況的代碼。

合約的不完備性作為首要原則，有很重要的實際意義。所有DeFi平臺都有中心治理框架，會概述如何設定戰略和運營優先級，尤其涉及到新業務線。因此，所有DeFi平臺都有一個中心化的元素，通常圍繞著“治理代幣”的持有者進行投票，和公司股東沒什么不同。

這種中心化元素可以作為將DeFi平臺視為類似于公司法律實體的基礎。雖然法律體系尚處于早期階段，但自2021年中以來，管理許多DeFi申請的去中心化自治組織已獲準在美國懷俄明州注冊為有限責任公司。

國際清算銀行和印度尼西亞銀行將運行 CBDC TechSprint:金色財經報道，印度尼西亞銀行和國際清算銀行 (BIS) 創新中心正在邀請開發人員參加中央銀行數字貨幣黑客馬拉松。在印度尼西亞擔任 G20 主席國之際，最新的 TechSprint 活動正在尋找準備好接受與批發和零售 CBDC 相關的技術挑戰的參與者。在線黑客馬拉松將關注三個問題：建立有效和強大的發行、分發和轉讓 CBDC 的手段；實現金融包容性；并提高互操作性。入圍團隊將在 7 月展示他們的原型，10 月將由獨立小組選出獲勝者。

每個類別的獲勝者將獲得 53,000 美元的獎金。所有入圍項目都會獲得 10,000 新元的津貼。BIS 總經理 Agustín Carstens 表示：人們普遍認為 CBDC 有潛力在這個數字貨幣時代促進公眾利益。對貨幣的信任是將金融系統維系在一起的粘合劑。正是為了這個原因在于，隨著技術的進步，中央銀行必須確保貨幣體系從根本上保持公共利益并保持其穩定性。（finextra）[2022/4/26 5:11:28]

此外，DeFi的一些特征導致了持幣大戶掌握了主要的話語權。比如，礦工需要獲得一定的報酬才能打包交易，確保交易中不存在欺詐。基于權益證明機制的區塊鏈，意在提高可擴展性，允許礦工質押代幣給區塊網絡，從而有機會贏得下一個區塊并獲取獎勵，由于相關運營成本大多是固定的，這種設置自然會導致中心化。許多區塊鏈也將其初始代幣的大份額分配給內部人士，從而加劇了中心化問題。

英國劍橋大學與國際貨幣基金組織和國際清算銀行等機構合作啟動加密研究項目:3月1日消息，英國劍橋大學替代金融中心（CCAF）宣布啟動一項名為“劍橋數字資產計劃（CDAP）”的研究項目，旨在為快速增長的數字資產行業帶來更多見解。據悉，CDAP一個公私合作項目，劍橋大學與16家公司對此進行了合作，包括國際清算銀行創新中心和國際貨幣基金組織等公共機構。此外，該項目合作方包括高盛等銀行、萬事達和Visa等金融巨頭，以及Invesco等主要ETF提供商。其他參與者包括英國國際投資、迪拜國際金融中心、安永、富達、英國外交、聯邦和發展辦公室、美洲開發銀行、倫敦證券交易所集團、MSCI 和世界銀行。作為其核心使命，CDAP打算就不斷增長的加密貨幣應用所帶來的機遇和風險開展公眾對話。 該計劃將專注于三個主要領域，包括加密的環境影響、基礎設施和數字資產，包括穩定幣、央行數字貨幣和加密貨幣。（Cointelegraph）[2022/3/1 13:30:03]

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中心化可能會造成共謀并限制區塊鏈的活力。這增加了一個風險，即少數礦工可以獲得足夠的權力來改變區塊鏈以獲得財務收益。此外，大戶可能會通過自己錢包之間的“清洗交易”堵塞區塊鏈，從而大幅提高交易費。另一個擔憂是，礦工可以提前運行大額訂單以獲得更高的交易利潤。盡管在傳統金融中也會出現先發制人的情況，但監管機構有相應的懲罰措施。這些對投資者不利的尋租行為，可能會削弱DeFi未來的吸引力。

人民日報海外版：以數字人民幣跨境使用為突破口，構建移動支付國際清算網絡:8月30日消息，人民日報海外版今日刊文《人民幣國際化是中國經濟發展的必然》，文章指出，中國有可能憑借“一帶一路”倡議促使人民幣成為國際結算貨幣，正在測試中的“數字人民幣”近期也有望正式亮相。人民幣國際化是一個中長期戰略，也是中國經濟發展、市場演進和歷史發展的必然。未來，要更好地推進人民幣國際化，需要以數字人民幣跨境使用為突破口，構建移動支付國際清算網絡。[2021/8/30 22:45:53]

盡管關于治理協議變更的討論，特別是控制共謀的討論，已經引起了DeFi社區的關注。然而，治理協議變更并不會從根本上改變DeFi一些中心化的弊病。

脆弱性和溢出渠道

盡管DeFi仍處于初級階段，但它提供的服務與傳統金融提供的服務相似，并且存在常見的漏洞。導致這些脆弱性的基本機制——杠桿、流動性錯配以及尋利活動和風險管理實踐的相互作用，這些脆弱在現有金融體系里眾所周知。不過，DeFi的一些特征可能會加劇不穩定性。在本節中，我們首先關注由于流動性錯配導致的杠桿和運行風險在穩定幣中的作用，然后討論傳統中介機構的溢出渠道。

杠桿作用

DeFi的特點是可以從貸款和交易平臺獲得高杠桿率。雖然貸款常被過度抵押，但在一種情況下借入的資金可以在其他交易中重新用作抵押品，從而允許投資者為給定數量的抵押品建立越來越大的風險敞口。在DEX上進行衍生品交易還涉及杠桿，因為約定的付款只在未來進行。在已建立的金融體系中，以指數表示的最大允許保證金高于受監管交易所。而不受監管的加密CEX允許更高的杠桿率。

聲音 | 國際清算銀行總經理：支持世界各國創建數字版本的國家貨幣:據金融時報消息稱，被稱為“央行的央行”的國際清算銀行總經理阿古斯丁·卡斯滕斯（Agustin Carstens）最近表示，由于Facebook推出Libra加密貨幣，使他們不得不提前發行自己的數字貨幣，而且國際清算銀行也將支持世界各國創建數字版本的國家貨幣，因為市場變化的更快了。阿古斯丁·卡斯滕斯此前并不看好“第一代”加密貨幣，并稱比特幣和以太坊是投機工具，但現在由于Libra的推出，國際清算銀行認為它可以迅速在全球金融中建立支配地位，并對傳統金融機構構成潛在威脅。另一方面，阿古斯丁·卡斯滕斯指出這種全球性的加密貨幣需要從反洗錢規則開始加以監管。[2019/7/1]

加密市場的高杠桿加劇了順周期性。杠桿允許以一定數量的初始資本購買更多資產。但當債務最終需要減少時，投資者被迫拋售資產，從而給價格帶來進一步的下行壓力。這種順周期性可以通過市場發展早期的典型交易行為來放大——例如動量交易的巨大作用，這會加劇價格波動。此外，由于系統的穩定性取決于最薄弱的環節，DeFi應用程序之間的內置互聯性也會加劇災難。

DeFi的金融中介完全依賴于私人支持，即抵押品，以此來降低風險并實現去中心化交易。因此，DeFi中沒有可以在壓力時段切入的減震器。相反，在傳統金融中，銀行是彈性節點，可以通過發行銀行存款來擴大資產負債表。銀行的彈性能力取決于其對央行資產負債表的訪問。

圖2

在2021年9月的加密市場崩潰中，杠桿的不穩定性逐漸凸顯。DeFi平臺上衍生品頭寸和貸款的強制清算伴隨著價格暴跌和波動性飆升。

穩定幣的流動性錯配和運行風險

穩定幣本質上是脆弱的，本意是通過各種類型的儲備資產錨定固定票面價值，但這么設計導致這些資產和穩定幣負債的風險狀況不匹配。這種脆弱性類似于傳統的中介機構，例如基金，投資者期望能夠按照面值兌換現金。但恰恰穩定幣和它名字相反，并不能作為現金的替代品，因為缺少“無需任何說明”的地位。

穩定幣的脆弱性是由它本身的設計決定的。由缺乏流動性的二級市場的短期證券支持的代幣具有流動性不匹配的特點。除此之外，以不穩定抵押品為后盾的公司也面臨著市場風險，因為資產價格可能會迅速下降至穩定幣的面值以下。盡管過度抵押可以抵消此類風險，但當波動性飆升時，可能會耗盡過度抵押。

流動性錯配和市場風險增加了投資者擠兌的可能性。穩定幣的可行性取決于投資者對資產價值的信任，但透明和缺乏監管很容易侵蝕這種信任。如果投資者不信任這些資產，他們會第一時間將穩定幣兌換成法幣。反過來，這種先發優勢會引發擠兌，導致抵押品的清倉。此外，對穩定幣的信任蒸發可能會對DeFi產生廣泛影響。跨投資者和跨平臺轉賬會可能會非常麻煩，并且手續費很高，這會直接影響到作為DeFi關鍵特征的“流動性”。

與傳統金融體系的聯系

盡管眼下DeFi和傳統金融系統分離，但隨著未來兩者之間的聯系的增加，尤其銀行資產、負債方面和兩個體系的非銀行機構活動聯系的增加，會導致溢出效應。

總的來說，目前保守的監管行為限制了銀行參與加密生態系統。在資產方面，銀行在貸款和股權投資上的風險敞口有限。2021年底，大型銀行在涉加密公司的股權投資規模從1.5億美元到3.8億美元不等，僅占其資本的一小部分。在負債方面，一些銀行因為穩定幣可能持有其存款證或商業票據，可以從DeFi中獲得資金。因此，擠兌穩定幣可能會給銀行帶來融資沖擊，類似于人們熟悉的擠兌貨幣市場基金的含義。

此外，傳統的非銀行投資者對DeFi以及更廣泛的加密市場越來越感興趣。目前，這些投資者主要包括家族理財辦公室和對沖基金，他們一般通過大宗經紀業務從主要交易商行獲得信貸。一些有價值的加密貨幣基金，資產從2018美元的50億美元增加到2021美元的500億美元。

作為一種新興資產類別，越來越多的人開始參與加密交易，杠桿投資者現在是芝加哥商品交易所比特幣期貨交易的主要參與者。未來，或許會有更多中介和基礎設施在參與傳統金融的同時，也在加密市場開展業務。這可能會加強傳統系統和加密系統之間的聯系。最近基于比特幣期貨的ETF的流行正是市場興起的信號。

圖3

相關政策考慮和結論

DeFi生態系統仍在不斷迅速發展和完善。目前，它主要適用于加密資產的炒幣、投資和套利，而不是實體經濟用例。反洗錢和了解客戶條款的有限應用，加上交易匿名性，使DeFi面臨非法活動和市場操縱。總的來說，DeFi的前提任務——降低中心化中介機構的傭金似乎還尚未實現。

歷史表明，新技術的未來不可限量，但其早期開發往往伴隨著泡沫和市場的不完善。隨著區塊鏈可擴展性的提高、傳統資產的大規模代幣化，還有最重要的安全保障，以及能增強信任的適當監管，DeFi仍可以在金融系統中發揮重要作用。

DeFi的增長引起了金融穩定方面的擔憂。一種是杠桿驅動的順周期性，它源于抵押品價值的變化和相關保證金的波動。由于抵押品價格下跌，利潤率在危機時期上升，價格螺旋式下跌經常出現，并可能蔓延到金融系統的其他部分。當然，由于DeFi生態的獨立性，到目前為止，快速去杠桿化的事件還未影響到加密世界之外的市場。

另外的擔憂就更具地地指向了DeFi的主要構建模塊之一穩定幣。如果風險沒有得到很好的管理，穩定幣很容易出現擠兌，這將損害用戶在DeFi生態系統內轉移資金的能力。此外，穩定幣一旦出售儲備資產，可能會對公司和銀行造成資金沖擊，也會對更廣泛的金融體系和經濟產生潛在的影響。這些風險因用戶將穩定幣視為交換媒介而加劇，雖然它既不是中央銀行的貨幣，也不是商業銀行的貨幣。

由于DeFi面臨的主要挑戰與傳統金融相似，因此，現有監管原則可以作為指南。“相同風險，相同規則”的基本原則應該在加密市場同樣適用，尤其是在反監管套利方面。從系統的角度來看，政策措施應引導DeFi參與者將杠桿順周期性產生的成本內部化。為了解決穩定幣的運行風險和更廣泛的潛在影響，決策者可以借鑒銀行監管規則，借鑒當前證券監管中關于加強投資基金審慎框架的舉措，以及支付基礎設施的國際風險管理標準。同樣，在關注市場完整性和非法金融活動方面，相關機構應該擴大范圍，來涵蓋DeFi的內容。

DeFi的去中心化性質決定了必然會面臨“如何實施政策”的問題。我們認為，DeFi完全去中心化是一種幻覺。事實上，DeFi生態里有一群利益相關者已經在嘗試決策和管理，來維護自己的所有權利益。這部分群體所依據的治理協議，應當成為監管決策者們必然參考的切入點，以此來遏制DeFi產生的一些的問題。由此，監管保障不僅會確保DeFi的創新潛力，整個金融市場也會因此受益。

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