CUR:思考 DeFi 代幣經濟學復雜的反身性設計：是否可持續？_Curve

你喜歡熬夜去思考因果關系困境嗎？

比如祖父悖論。假如你回到過去，在自己父親出生前把自己的祖父殺死，但祖父死了就沒有父親，沒有父親也不會有你，那么是誰殺了祖父呢？或者你的存在表示祖父并沒有因你而死，那你何以殺死祖父？

如果你也喜歡 DeFi 的話，那么你一定也會喜歡思考代幣價格和協議收入的因果關系是如何展開的。

那么請你喝杯咖啡，舒舒服服地坐著，我來為你闡述 DeFi 中錯綜復雜的反身性。

維基百科上說：「反身性是指因果之間的循環關系」。此外，「反身關系是雙向的，即原因和結果相互影響，因此不能指定原因或結果」。

「反身性」這個概念道出了科學和人類行為中廣為人知的現象，最精妙的案例可以在癡迷于幾何和悖論的荷蘭藝術家 Escher 的作品中找到。

那張名為《畫手》的圖片清楚地展示了反身性是如何工作的：不可能確定哪只手在畫另一只手。因果關系如此緊密，以至于無法區分。

說到藝術和反身性，在 DeFi 社區也創造出了一些強大的 Meme 來表達社區的反身性概念。比如：

在 DeFi 中，反身性也稱為循環性或著名的飛輪效應。在對項目進行盡職調查時，我們可以通過以下問題來評估反身性程度：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？

如果這些問題的答案相同（或大部分重疊），則存在反身性。

聲音 | 劉永好：企業家不思考不布局數字化壓力會越來越大:12月25日，川商總會2020新年演講在成都舉行。川商總會會長、新希望集團董事長劉永好在演講時表示，數字化的轉型，基礎是5G、云、數據、AI、區塊鏈，企業——特別是傳統企業，必須要去了解、熟悉、懂得（數字化轉型的基礎），從而實現運用。“數字化的轉型越來越清晰，越來越堅定，越來越深入我們的企業，若企業家不具備這方面的思維，不在這方面布局，有可能會發現日子越來越難，壓力會越來越大。”劉永好說道。（新浪財經）[2019/12/25]

在某種程度上，反身性在每個好的商業模式中都存在，但它從一個事件傳播到另一個事件的方式使世界變得不同。我們可以劃分為「間接」和「直接」反身性。

由于協議的收入積累，間接反身性可以被視為原生代幣價格的升值。

「間接」在于原生代幣的治理能力：如果代幣持有者可以決定如何管理協議的資金，他們就可以從應計收入中受益。因此，代表對協議資金的索取權的代幣價格，應該隨著收入的增加而增加。

可問題是收入對代幣價格產生的影響并不是直接的，因為它涉及治理投票。

我們都知道治理系統存在被惡意攻擊的缺陷，并且還偏向于巨鯨。這就是為什么代幣的「治理」功能經常被散戶低估，卻被鯨魚贊賞。

這里以 Uniswap 為例。

2020 年 9 月，除了治理能力之外沒有任何作用的 UNI 代幣以 160 億美元的市值上線，而 Uniswap 的國庫擁有 47 億美元的資金——幾乎溢價了 4 倍。

很難說這個溢價是否公平，但 Uniswap 在過去 12 個月中創造了 17 億美元的收入（僅次于以太坊和 OpenSea 的前 3 名）。

聲音 | 社科院趙磊：面對區塊鏈少一點喧囂浮躁 多一點理性思考:中國社會科學院法學研究所研究員趙磊近日表示，面對區塊鏈，要少一點喧囂浮躁，多一點理性思考。區塊鏈只有用于具體場景，才可能造福社會利益或公共利益。準確理解、合理利用區塊鏈技術才是正道。建立統一、規范的技術標準，是區塊鏈發展亟待解決的問題。相關部門要盡快出臺標準，為監管提供依據。[2019/11/19]

今年提出的 82 項治理提案無疑做出了貢獻，盡管量化這種貢獻與其說是一門科學，不如說是一門藝術。可以更確定一點的是，散戶對治理并不感興趣（可能是因為到目前為止 Uniswap 的所有收入都已返還給 LP）。

我們怎么知道？看看治理投票的平均參與率。對于 Uniswap 來說，它僅占代幣持有者總數的 1.9%。

假設 Netflix 推出了自己的代幣 FLIX，并實現了以下定價和收益分享功能：

非代幣持有者必須支付 1 美元的 FLIX 才能觀看一集，而代幣持有者只需支付 0.5 美元的 FLIX。

Netflix 收集的 FLIX 的 50% 會自動按比例計入每個代幣持有者的錢包。

這將給 FLIX 帶來購買壓力，因為投資者希望獲得協議收入的一半，同時由于 50% 的折扣，它也會激勵代幣持有者成為用戶。

通過這樣做，未來的收入與代幣持有者的數量正相關，由于收入分享機制，代幣持有者的數量與協議收入等正相關。

動態 | V神思考短期用BCH和ETC區塊鏈作為ETH數據層:7月13日，在以太坊研究博客上，Vitalik Buterin發文表示，1年多以后，可擴展數據層將成為ETH 2.0，因為其計劃的10 MB /秒數據吞吐量遠高于任鏈何現有區塊鏈。從短期來看，我們可以通過使用現有的區塊鏈(尤其是那些每字節的交易費用低于ETH的區塊鏈)作為數據層，立即開始研究這些技術。BCH完全符合這個標準，原因如下：高數據吞吐量、費用非常低、已經擁有了在ETH內部驗證BCH塊所需的所有機制、BCH社區似乎對使用BCH鏈的人友好。BCH鏈的主要弱點是10分鐘的阻滯時間。另一個選擇是ETC鏈，因為它具有更快的14秒塊時間； 然而，它具有比BCH更低的可擴展性，并且驗證等工作證明要困難得多。[2019/7/15]

我們剛剛設計了一個直接反身性結構。那么讓我們來回答：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？收入增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？收入增加。

一切看起來都很棒……直到收入停止增長。那么將會發生什么？

隨著收入的減少，50% 的利潤將不足以補償代幣持有者，他們將出售 $FLIX 代幣以從之前的價格上漲中獲利。

而這將對 FLIX 價格造成拋壓，并減少未來的收入，因為更少的代幣持有者意味著更少的用戶。FLIX 價格的下降也將降低 Netflix 收入的美元價值，惡性循環由此開始。

聲音 | 北大教授徐遠：關于區塊鏈技術需思考的四個問題:據財新網消息，2018年9月23日北大數字金融中心“區塊鏈理論與應用”討論班第一次課上，北大國家發展研究院金融學副教授徐遠指出，關于區塊鏈技術需思考四個問題：區塊鏈技術和現有數據庫技術，如何比較，孰優孰劣？區塊鏈技術的瓶頸在哪里？數據庫技術是一種線上技術，它和線下場景怎么結合？在什么樣的場景下可以得到比較好的應用，比較安全有效？[2018/9/26]

從絕對意義上說，反身性既不好也不壞。就像坐過山車一樣：這樣做很有趣，但要適度。

反身性應該是商業模式的支柱，而不是商業模式本身。任何協議都應該能夠將產生的價值的一部分返還給代幣持有者，同時讓他們作為用戶或間接通過治理為進一步的發展做出貢獻。在協議生命周期的早期階段，反身性可以吸引來興趣以及活動。

然而，正如我們在 Netflix 的例子中所看到的，好時光不會永遠持續下去，在市場低迷時期，反身性就是一把雙刃劍。這就是為什么在熊市期間，那些除了反身性之外別無特色的協議，要遠比其他協議遭受的損失要大得多，并且相當一部分從未從低谷中恢復過來。

該項目旨在建立一個社區擁有的去中心化和抗審查的儲備貨幣，并擁有大量支持這種貨幣的資產。每個原生代幣 OHM 可兌換 1 個 DAI。

Olympus DAO 擁有一個由穩定幣和波動性資產組成的豐富而多樣化的資金庫，因此 OHM 市場價值遠遠超過了對應的 DAI 。

Olympus DAO 如何積累這些資產？

通過所謂的債券機制：用戶存入價值為 X 美元的資產（如 DAI、ETH 等），在一定時間（債券期限）后獲得 X + 溢價 OHM。

趙鷂：政府部門是否應該大膽的鼓勵推廣區塊鏈需要深入思考:今日，中國政法大學金融創新與互聯網金融法治研究中心副秘書長、中國社科院金融研究所支付清算研究中心特約研究員趙鷂發表文章稱，區塊鏈技術本身的價值中立性并不會帶來基于區塊鏈的經濟社會活動的價值中立，當我們還沒有準備好如何應對區塊鏈大規模應用所產生的新的、深層次的社會、經濟、金融風險時，政府部門是否應該大膽的鼓勵、推廣，這是需要深入思考的。就好比核能發電，我們沒有完全掌握安全、可控的核聚變技術就能用于生產發電嗎？顯然是不可能的。所以，面對區塊鏈、人工智能等各種破壞性創新技術的推廣應用，特別是金融科技的發展，政府、學界、業界和媒體要頭腦冷靜，切莫用“不可控核聚變發電”。[2018/2/27]

這意味著用戶利潤的溢價金額取決于 OHM 價格與每個 OHM 支持的美元價值之間的差異。如果 OHM 價格超過每個 OHM 支持的美元價值，則該差額的一部分可以作為溢價支付給債券持有人。

因此 OHM 價格越高，支付給債券持有人的溢價就越高，預期的未來債券數量就越高。

債券持有人如何處理他們的 OHM？他們為什么不簡單地拋棄 OHM 來兌現呢？因為 Olympus DAO 曾經提供驚人的 APY 來激勵代幣持有者質押他們的 OHM。

質押獎勵以通貨膨脹的 OHM 支付，因此它們會造成稀釋。盡管如此，如果稀釋被庫存資產的增加所抵消，則較高的庫存資產和較高的 OHM 購買壓力的綜合影響應該會增加。

現在我們擁有了回答這兩個決定性問題的所有要素：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？債券交易量增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？債券交易量增加。

Olympus DAO 于 2021 年 3 月推出，在 2021 年 12 月之前實現了驚人的增長，市值達到頂峰，超過 40 億美元，國債市值超過 8 億美元。但從那時開始，整個市場開始下跌，OHM 的跌幅遠超大多數同行。

OHM 的表現不佳是由多種因素造成的，但反身性發揮了重要作用。

事實上，在 OHM 價格低于其支持價值的時期，該團隊暫停了普通債券，因為沒有空間對嚴重低于支持價值的代幣給予溢價。

他們引入了所謂的「反向債券」。這些債券允許投資者存入 OHM（將被銷毀）并獲得溢價的國庫資產。盡管反向債券減少了 Olympus DAO 國庫的規模，但它們增加了每個 OHM 的支持。

該項目旨在提高 Curve 上流動性提供者的流動性和收益。要了解此模型為何成功，讓我們回到 Curve 的作用以及用戶如何在 Curve 上賺取收益。

Curve 是一個去中心化交易所，專門從事穩定幣之間的互換。由于將一種穩定幣換成另一種的風險相對較低，因此兌換費用遠低于波動性資產的傳統兌換費用（平均 5 個基點，而波動性資產為 25-30 個基點）。

低費用并不是投資者在資金池中提供流動性的巨大動力。由于穩定幣需要非常高的流動性才能以較低的價格影響進行交換，Curve 使用其原生代幣 CRV 為 LP 提供激勵。

接收 CRV 代幣是好的，質押它們甚至更好。CRV 質押者將其代幣鎖定一段時間（最長 4 年）并收到 veCRV 代幣作為收據。他們鎖定 CRV 代幣的時間越長，他們在決定哪些池應該獲得最多獎勵時的治理能力就越高。

Curve Stakers 和 LP 現在可以將他們的 CRV 或他們的 LP 代幣存入 Convex，并獲得以 CVX 代幣支付的額外收益。

Convex 能獲得什么回報？權力！！！

Convex 積累 CRV，CVX 持有者可以鎖定他們的代幣，以投票決定將 Curve 激勵引導到哪里。

這就是反身性的作用：CVX 價格越高，在 Convex 上質押 CRV 或 Curve LP 代幣的人的收益就越高。這個收益率越高，將存放在 Convex 上的 CRV 和 LP 代幣的份額就越高。

反過來，這將增加 CVX 持有者擁有的 CRV 數量，以及將 CRV 激勵引導到特定池的機會。更高的激勵意味著更方便地質押 CRV 或為 Curve 池提供流動性。Curve 上更高的流動性意味著更好的交易體驗，這意味著更多的交易量、更多的費用…… 然后循環再次開始。

讓我們完成這些問題：

是什么決定了原生代幣價格的升值/貶值？Curve 流動性池的收益率增加。

原生代幣價格的升值/貶值對項目的運作意味著什么？Curve 流動性池的收益率增加。

Convex Finance 在過去 12 個月中創造了 12 億美元的收入，市值達到 22 億美元的頂峰。與 Uniswap 數據差不多的相當不錯的數字。

然而，就 Olympus DAO 而言，反身性通常意味著保持快速的代幣發行速度以獎勵代幣持有者。

Convex 于大約一年前推出，已經發行了超過三分之二的 CVX 總供應量，而 Uniswap 于 2020 年 9 月推出了 UNI 代幣，其流通量不到其總供應量的 50%。

Convex 需要 Curve 24/7/365 全速運轉以維持其市值。尤其是 Convex 需要有興趣在 Curve 上列出其代幣并支付大筆費用以在此類池中獲得 CRV 激勵的項目。

4pool 是 CVX 代幣的重要催化劑，因為 Do Kwon 據稱與持有 DAO 擁有的 CVX 62% 以上的多個項目達成協議。

Terra 的崩盤使 CVX 價格在幾天內下跌了 50%，如果市場對 FRAX（第一個 CVX 持有者）等算法穩定幣失去信心，負面溢出效應可能遠未結束。

大多數對 DeFi 當前狀態的批評者認為，對反身性的反復糾結是阻礙其發展的主要因素之一。這可能是因為絕大多數 DeFi 投資者要么不了解反身性是如何工作的，要么認為它可以永遠持續下去。

此外，始于 Andre Cronje 的 Solidly 項目的 ve (3,3) 趨勢促使一長串協議采用基于反身性的代幣經濟學設計，該設計適合 Curve 和 DeFi 領域中極少數其他 dApp，但效果并不理想，對其他協議也是如此。

缺乏耐心和長期承諾是 DeFi 中最明顯的問題之一，這個問題可以通過激勵、超額抵押、反身性和其他優雅的機制來臨時修補，但需要在思維方式上進行更多的結構性改變才能解決一勞永逸。

當前的熊市是反思當前缺陷并提出新設計的絕佳機會，其中投資者的意識是基礎，所有花哨的飛輪都是有價值的輔助功能。

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