TEP:金色觀察｜Vader Research：為什么STEPN崩盤是不可避免的？_STEPN

本文以數據驅動的方式解釋了為什么STEPN牛市案例的論點不會阻止GMT、GST的運動鞋價格暴跌。游戲開發商和早期投資者最終可能會變得富有，STEPN的品牌名稱可能仍有一定價值，但這不會在長期內反應在GMT、GST和運動鞋價格中。

在之前分析了?Axie Infinity、Pegaxy、Thetan Arena、Luna 的代幣經濟學并預測了它們的崩潰后，Vader Research非常有信心 STEPN 的模型也不可持續，GMT、GST 和運動鞋價格最終會崩潰。

STEPN

STEPN是一個跑賺游戲，用加密貨幣獎勵用戶進行日常戶外鍛煉。它擁有超過50萬用戶，交易額為80億美元。STEPN具有類似于Axie Infinity的雙通證經濟模型：GST (SLP) 是無上限的實用代幣，GMT (AXS) 是有上限的治理代幣。

用戶需要購買虛擬運動鞋NFT才能開始通過日常活動賺取GST。STEPN不銷售運動鞋NFT，它們由現有的運動鞋NFT持有者鑄造，可以通過支付STEPN設定的鑄造成本來鑄造新的運動鞋NFT——類似于Axie的繁殖成本。鑄幣成本通常以GST和GMT計價，然后將其銷毀。

收益

用戶每日可轉起的GST數量主要取決于每個用戶擁有的球鞋數量，但還有其他因素，例如球鞋等級、稀有度、屬性、類型、附加寶石等。每日賺取的GST數量每個用戶受每日能量的限制。

為了維持或增加 GST 收入，用戶應不斷將 GST 再投資回生態系統，方法是購買修鞋、提高等級、購買寶石等。所有這些都期望他們能賺得更多。“如果我現在購買這塊 10 美元的寶石，我可以在接下來的 15 天內多賺 30 美元”或“如果我現在不花 5 美元修鞋，我以后的收入將減少 20%”。這些是教科書般的行為經濟學策略，可以促使用戶做出購買決定。

金色財經合約行情播報 | BTC大漲15%，市場積極情緒激活:據火幣BTC永續合約行情顯示，截至今日16:00（GMT+8），BTC價格暫報9188美元（+15.50%），20:00（GMT+8）結算資金費率為0.043840%。

昨日下午，BTC放量突破8000美元平臺，一路強勢上漲，24小時漲幅高達15.50%。根據火幣交割合約數據，BTC季度合約成交量大漲2倍，持倉量震蕩上升，精英多頭占比減少，季度合約開始明顯升水。隨著整個市場全面大漲，整體情緒被徹底激活。

USDT于火幣全球站OTC的報價為7.09元，溢價率為0.55%。USDT保持微幅溢價。[2020/4/30]

一個擁有 3 件普通運動鞋的 STEPN 用戶在購買通貨膨脹庫（維修、升級等）后每天可賺取約 20 GST 的凈收入。每次鑄造運動鞋時，都會燒掉約 200 GST。運動鞋的 GST 回收期為 30 天（3 運動鞋*200 GST/20 GST）。

那是在給定的一年中，每雙運動鞋憑空產生的凈 2.2k GST。換言之，每雙新運動鞋都會對經濟造成 2.2k GST 通脹壓力。目前運動鞋價格約為 5 SOL，略高于 200 GST 的鑄幣成本。假設 GST 價格不變，運動鞋買家或鑄幣商的 1 年回報約為 10 倍。

我們假設普通用戶擁有 3 個普通的運動鞋 NFT，但情況并非如此，因為有各種運動鞋稀有性，并且用戶可能擁有多于/少于 3 只運動鞋——這可能會導致每個用戶產生的凈 GST 更高/更低。也就是說，這些數字或多或少相似，即使以 3 種常見的運動鞋 NFT 為例，我們也可以充分準確地了解 STEPN 的經濟健康狀況。

金色午報 | 12月28日午間重要動態一覽:7:00-12:00關鍵詞：最高法、四大行、肖風、安徽省立醫院

1. 最高法：區塊鏈適用于「微博短信」作為民事訴訟電子證據規則。

2. 四大行或將參與央行法定數字貨幣試點 具體形式尚未定。

3. 萬向區塊鏈肖風：區塊鏈追求的是生態效應。

4. 國家稅務總局原副局長：區塊鏈智能合約可將稅收法律代碼化。

5. 安徽省立醫院首推“電子健康卡+區塊鏈”解決方案。

6. 歐洲刑警組織官員表示目前仍無法追蹤或分析門羅幣。

7. 比特幣的豪威測試結果完善了美國SEC的ICO監管協議。

8. 涉嫌參與加密龐氏騙局BitClub的Jobadiah Weeks被實施審前拘留。[2019/12/28]

龐氏死亡螺旋

到現在為止，很明顯，提供低至 30 天的投資回收期和高達 10 倍的年回報率是不可持續的。但這些收益從何而來？

正如每個龐氏騙局所見，收益來自新的資本流入——對于 STEPN 來說，這些是新的運動鞋買家/鑄造者；他們購買/鑄造的運動鞋會轉化為更多的 GST銷毀，從而轉化為更高的 GST 價格，從而為運動鞋持有者帶來更高的回報。

每個龐氏騙局的主要殺手是減緩新的資本流入，因為每個龐氏都是由新的資本流入推動的。如果一個龐氏騙局耗盡了新的資本流入，它就會崩潰。如果 STEPN 的運動鞋鑄造增長放緩，GST 價格將逐漸下跌，導致收益降低。因此，經濟依賴新的資本流入來維持回報（和商品及服務稅價格）。

龐氏規模越大，吸引每日新資本流入以維持收益的難度就越大。例如，“現在我們必須向 100 萬用戶支付 10 美元，而不是每天向 1000 名用戶支付 10 美元。因此，我們需要吸引 1000 萬美元，而不是每天新增 1 萬美元的資本流入。”?隨著龐氏騙局的增長，這個數字呈指數增長。

金色財經現場報道 泰國素博巴莫親王：數字技術使國家間的關系更為緊密:金色財經現場報道，在2018全球區塊鏈精英峰會上，泰國素博巴莫親王進行現場致辭，他指出：預祝各位在數字化的世界里發揮出創新精神，本次活動包括多個板塊，向全球展示區塊鏈在各個領域中的創新。信息系統的創新技術對企業至關重要，數字技術也使國家之間的關系變得更為緊密。目前，泰國正積極促進區塊鏈技術與各個產業的融合，預祝各位能成功推動區塊鏈技術的發展，推動亞洲經濟進步。[2018/4/28]

因此，如果增長受到一定程度的控制，龐氏騙局可能會持續相對較長的時間。這就是STEPN一直在做的事情。STEPN 一直在限制可以使用僅限邀請的激活碼進入生態系統的新用戶數量，這也導致了圍繞 STEPN 的增長黑客風格炒作。

然而，隨著用戶數量的成熟，一旦對可控增長的需求枯竭，真正的挑戰就開始了。STEPN 需要找到更多的用戶來維持龐氏經濟學，有兩個警告信號表明 STEPN 已經開始掙扎于增長；激活碼和公會。激活碼過去很難獲得，但最近幾天發生了變化。

了解一旦增長成熟和放緩會發生什么。

一旦經濟達到用戶高峰，并努力吸引相同的新資本增長率，運動鞋鑄造就會減少，因此消耗的 GST 也會減少。這將導致更多的每日凈 GST 鑄造，增加 GST 流通量供應。隨著運動鞋持有者兌現每日賺取的 GST，不斷增長的 GST 供應/通貨膨脹將對 GST 價格造成拋售壓力，從而導致 GST 價格下降。

運動鞋價格與 GST 價格相關，因為鑄幣成本以 GST 確定。較低的 GST 和運動鞋價格將導致運動鞋持有者的 APY 收益較低。這將導致更低的增長，因為現在用戶可能不想在收益較低的情況下承擔風險，并且一些現有用戶甚至可能流失，因為其他模仿M2E的應用可能會提供更高的回報。這種死亡螺旋將永遠持續下去，因為 GST 可以像 LUNA 一樣無限鑄造。

金色財經獨家分析 區塊鏈的出路在于平衡“去中心化”與“價值創造”:瑞波幣的“中心化”之爭總是熱議話題，近日兩則消息分別反映了瑞波幣的被diss與反diss的日常。在世界最大的虛擬貨幣論壇BitcoinTalk上有一名叫leopard2的用戶寫到瑞波幣（XRP）并不是加密貨幣，爭論主要集中在瑞波幣并不是去中心化的、瑞波和瑞波幣的關系很模糊、銀行沒理由采用瑞波幣三個主要方面；而在4月9日，瑞波幣創始人ChrisLarsen則將重點放在和價值創造上，他說，目前全世界在區塊鏈方面的噪音都非常多，其中90%都是廢料，未來將面臨整合，但是基礎的變革也在發生，其中最重要的是價值互聯。資產和貨幣的價值的轉移會像此前20年的數據轉移一樣快速，對世界產生顛覆性的影響力。

那么區塊鏈的發展，“去中心化”、“價值創造”哪個才是根本呢？金色財經認為，缺少任何一個，區塊鏈都將沒有價值。市值最高的比特幣也因為交易的實用性欠缺為改善其創造價值的功用而被分叉。各種幣也一再解決實際交易的問題，真正實現“沒有中間方賺差價”的快速穩定交易，試圖改變整個生產關系。但總體來講，如今去中心化跟價值創造似乎很難以平衡，過于分散能夠實現“民主”卻在算力上和激勵機制上很成問題。區塊鏈的未來，在于實現一個人人可以看到的民主，同時確保其創造價值的效率。[2018/4/11]

公會

STEPN 傳達了計劃，它將啟用委托/借貸模式，這將導致公會/投機者擴大運動鞋 NFT?并將其借給低收入地區的用戶。

Vader Research認為公會將從 STEPN 的經濟中提取價值，并使經濟更加不可持續。為什么？

金色財經實時播報: 金色財經與The blockchainer、西垚咨詢聯合前往日本考察，11月21日第三站來到了日本第一批持牌交易所quoine ，記者了解到，quoine是第一批唯一一個在日本持牌的國外交易所，申請牌照的律所現場解答了記者團的問題，在第一批申請牌照的11家交易所當中，有6個交易所是該律師事務所申請的。[2017/12/21]

公會=津貼生

現有的 STEPN 用戶可能會把錢花在通貨緊縮庫上，因為他們一開始就能買得起 1,000多美元的運動鞋NFT上，但是津貼生們沒有經濟能力購買。他們把游戲/鍛煉活動當成工作。對他們來說，每天用 STEPN 跑 40 分鐘賺 4 美元是一種替代的兼職收入。學者們的財務狀況非常緊張，通常會盡快兌現每日賺取的 GST 以支付他們的生活費用。

讓公會參與STEPN就像是與魔鬼相伴，他們將帶來急需的短期營運資金，并將人為地夸大 DAU 數據，但邀請公會的長期經濟影響將是不可逆轉的。

單位經濟學

在進入牛市論證之前，先介紹一個關于企業可持續性的框架。在非常高的水平上，如果收入超過單位費用，則企業是可持續的。用于評估單位經濟性的常用指標是生命周期價值 (LTV) 和客戶獲取成本 (CAC)。

我在家里開發了一款免費的手機游戲，并在 App Store 上發布。我在 Facebook 廣告上花費了 100 美元并獲得了 100 個用戶 → 我花費了 1 美元（100/100 美元）來獲得一個新用戶。因此，CAC 為 1 美元。

普通用戶玩游戲大約 7 天，然后就開始流失。該游戲沒有廣告，但通過銷售化妝品從用戶中獲利。普通玩家每天在化妝品上花費 1 美元 → 我從新用戶那里賺了 7 美元（1 美元*7）。因此，LTV 為 7 美元。

獲得一個新用戶花費我 1 美元，我從那個用戶那里賺了 7 美元 → 每個用戶的利潤是 6 美元。這是一項很棒的賺錢業務，我應該立即在廣告上投入更多資金以獲取更多用戶。

讓我們假設 LTV 不是 7 美元而是 0.5 美元 → 那么這將不是一個可持續的業務，因為我會在每個用戶的每次廣告支出上損失 0.5 美元。這是一項虧損的業務，我不應該再花更多的錢在廣告上。

STEPN的單位經濟學

單位經濟學如何應用到STEPN？

STEPN 用戶主要通過代幣激勵來吸引和留存。在上一節中，我們計算了一個擁有 3 件普通運動鞋的 STEPN 用戶在一年內給經濟帶來了價值 6,600 GST 壓力。

因此，STEPN 獲取/保留該用戶的 1 年 CAC 為 6,600 GST（12,000 美元）。與 F2P 手機游戲不同，這不是一次性費用，而是一項持續的年度費用，因為如果 STEPN 將代幣激勵降至 0，用戶可能會轉而使用另一個具有更高代幣激勵的M2E項目。因此，STEPN 獲取/保留新用戶的 3 年 CAC 為 20,000 GST（36,000 美元）。

按照目前的 GST 價格，這些 CAC 數字隨后轉化為 12,000 美元和 36,000 美元。任何熟悉消費類應用程序單位經濟數據的人都知道，這些都是天文數字般的 CAC 數據。

只有當用戶在其整個生命周期 (LTV) 產生的收入可以超過 CAC 時，STEPN 才能可持續。即使健康比率是最低 3 倍的 LTV/CAC 比率，我也認為 1 倍的比率也能維持。

讓我們看看收入/LTV 方面。現有和潛在的收入渠道是什么？

市場費用→每次發生市場交易時，經濟都會收取稅款。這通常是 5% 的稅。擁有 3 個普通運動鞋 NFT 的用戶通常每年向 STEPN 支付 100 GST（180 美元）的市場費用。

通貨緊縮→ 通貨緊縮庫尚未激活，但假設用戶可以購買由品牌/影響者（耐克、普拉達等）贊助的定制運動鞋/化妝品。這是一種由社交信號驅動的行為，在 MMO 游戲中非常常見。Fortnite 用戶平均每年在虛擬物品上花費 86 美元。就像F2P 行業一樣，有些玩家會在通縮水槽上花費數千美元，而有些玩家則不花任何錢，讓我們將 Fortnite 的數據乘以 10 倍，并假設STEPN 用戶平均每年將在通縮水槽上花費 860 美元。

廣告收入→ 消費品牌（鞋類制造商、健身器材產品/服務）、加密應用程序（DeFi、GameFi、L2s）、附近的零售店（餐廳、雜貨店、零售商）都愿意向 STEPN 用戶宣傳他們的產品/服務。因此，他們愿意為他們的關注度付出代價。但他們會花多少錢？Meta從普通北美用戶那里獲得了 242 美元的廣告支出收入。STEPN 有一個更有針對性的用戶群體，所以我們假設 STEPN 可以產生 4 倍于Facebook的收益，即每用戶每廣告收入 1000 美元。

這使每位用戶的年收入約為 2,000 美元。我們距離 CAC 還差 5000 美元以上。讓我們為人壽保險收入、抽獎/彩票、零售推薦收入和其他想法加上 66% 的溢價，我們將獲得每位用戶 3.3 萬美元的年收入。根據這些數據，單位經濟顯然是不可持續的，因為 1 年 LTV 為 3300 美元，而 CAC 為 12000 美元。

請記住，這些收入數據是最終狀態數據。2個主要問題是：

STEPN 實現這些每用戶收入目標的概率是多少？

更重要的是——他們需要多長時間？

第二個問題很關鍵，因為 STEPN 是一個定時炸彈。STEPN 實現這些收入目標所需的時間越長，龐氏騙局的可能性就越大，因為 STEPN 將難以吸引新的資本流入，而競爭對手將提供更好的收益。

結論

STEPN 可能成為一個好品牌，因為它已經建立了強大的品牌知名度，但我們認為這并不能證明 GMT 的價值超過 60 億美元，因為 STEPN 目前正在運行一個不可持續的龐氏騙局，它將與 GST、GMT 和運動鞋價格一起崩潰。此外，GST、GMT 和運動鞋的所有權可能不會讓潛在開發商公司或 STEPN 品牌在未來取得成功。

熊市案例：在熊市背景下，我們認為 STEPN 的龐氏騙局有 99.95% 的可能性會崩潰，對 GST 的估值為 0。

牛市案例：在牛市背景下，我們認為 STEPN 有 0.05% 的機會成為理想的社交/金融科技/健身超級應用，對 GST 的估值為 1000 億美元。采用概率加權平均值，我們對 GMT 長期目標價的估計為 5000 萬美元的完全稀釋市值或每枚代幣 0.08 美元。

文章源自：Vader Research：《Why STEPN’s Collapse Is Inevitable?》，金色財經編譯。

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