深入解讀Pendle:LSDFi賽道的「收益飛輪」

Penlde的發展歷史如下：

Pendle于2021年6月在主網以太坊上線；

2021年11月，在Avalanche上線，同年完成了2輪融資，總融資金額為370w美元的機構輪融資與4337個ETH眾籌輪融資；

2022年11月，正式上線V2版本，重新構建了其AMM的模型，來提高交易效率；

2023年3月，Pendle上線Arbitrum；

2023年7月，幣安宣布上線Pendle，隨后Pendle宣布上線BSC主網，在多鏈的進程里又向前邁了一大步；

01流動性挖礦賺取獎勵

在了解如何通過流動性挖礦賺取獎勵之前，我們先來簡單了解一下Pendle的機制：

首先，Pendle將生息類代幣，如cDAI，stETH等，封裝成SY，例如stETH經過封裝后→變成SY-stETH。

然后，SY再被拆分為本金和收益兩個組成部分，分別是PT和YT。這個過程被稱為收益代幣化，即將收益拆分為獨立的代幣。

PT是本金代幣，持有PT代表你享有本金的所有權，可以在到期后兌換領回，假如用戶擁有一張1年后到期的一枚PT-stETH,意味著該用戶在一年后可以兌換價值1ETH的stETH。

YT是收益代幣，持有YT代表擁有底層資產產生的所有當前收益，可以隨時領取。假如用戶擁有1個YT-stETH，而stETH的收益率為5%，那么在一年結束后該YT代幣將累積0.05個stETH。

SBF：尚未對競標Celsius的可能性進行深入研究:10月12日消息，在 DC 金融科技周上，SBF 表示，我們可能會或可能不會最終參與 Celsius 的破產事件，但我認為我們已經做出了目前會采取的大部分舉措，Celsius 仍處于排他期，該公司可能會提出自己的重組計劃，一旦失效將面臨拍賣。此前有消息稱，SBF 對參與 Celsius 競拍感興趣。（The Block）[2022/10/12 10:32:01]

因此從上述過程中，我們可以得出YT+PT=SY。

通過該方式，Pendle設計了只需提供單邊流動性的AMM池子，流動性池的默認設置為PT/SY，同時利用YT+PT=SY的關系，可以利用PT/SY池進行YT的閃電交換。

即Pendle通過PT/SY單個池子即可達成交易本金代幣PT和收益代幣YT的效果。

（需要注意的是，由于任何的本金代幣與收益代幣都是具有到期日的代幣，所以在AMM的模型里，兩者的價格除了受市場交易者的交易影響推動外，還會受時間的影響。

對于本金代幣PT來說，其交易價值會隨著時間的增加而增加，來保證在到期時能夠1：1兌換底層資產；

而對于生息代幣YT來說，由于其代表的是從當前到到期日所能產生的利息，所以隨著時間的推移，從當下到到期日的逐漸變短，產生的利息逐漸下降，所以YT價值將隨著時間的推移自動下降，在到期日時變成0。

對于LP來說，其LP的頭寸價值=PT+SY=2SY-YT，因此如果持有LP到期時，流動性提供者將不會承擔無償損失。）

流動性提供：

1）在簡單模式中：用戶在選定需要提供的流動性池后，可以選擇任意單一主流資產來進行流動性的提供，如ETH，wBTC,USDT,USDC等等。

美國國會眾議員提出法案以深入研究商業中的區塊鏈技術:三名美國國會眾議院議員（兩名民主黨和一名共和黨）正式提出了一項新法案，以促使美國國會對區塊鏈技術進行更深入的分析。9月1日，民主黨眾議員Darren Soto、Doris Matsui及共和黨眾議員Brett Guthrie向眾議院提出了一項新法案，該法案隨后被提交給能源和商業委員會。該法案建議美國商務部長在與聯邦貿易委員會(FTC)磋商后“就區塊鏈技術的狀況以及在保護消費者和其他方面的使用情況進行研究并向國會提交報告”。（Cointelegraph）[2020/9/4]

Pendle將自動把用戶提供的資產在KyberSwap中兌換成生息資產，然后封裝成標準化代幣SY加入流動性池中。

2）在Pro模式中：用戶可以通過Zapin/Zapout的操作來進行流動性的提供/撤回，同時可以選擇是否開啟零價格影響Zap模式。

簡單來說，在模式的Zapin模式下，添加流動性時，一部分底層資產會被用于從PT/SY池購買PT，剩余的則被包裝為SY。然而，購買PT可能會導致價格影響。而開啟零價格影響Zap模式時，底層資產將完全被包裝為SY，其中一部分用于鑄造PT和YT。然后將PT和剩余的SY用于提供流動性，YT將返還回到用戶的錢包。這消除了購買PT的步驟，從而避免了任何潛在的價格影響。

上面我們說過，在Pendle中提供流動性時，只要持有至到期，將不會產生無常損失，那么作為LP的我們，可以獲取的收益來源有哪些呢？下面是Pendle中LP主要的收益來源：

1、流動性池產生的交易費用；

2、$PENDLE代幣獎勵；

3、底層資產的收益；

央行上海總部：深入推進金融科技創新監管試點:5月12日，央行上海總部發布通知稱，下一步將加強對金融科技應用創新試點工程的組織領導，并會同上海市地方金融監管局等單位，深入推進金融科技創新監管試點，提升金融科技支撐能力。中國人民銀行于2020年4月26日支持在上海等6市（區）擴大金融科技創新監管試點，這標志著金融科技創新監管工作正式在上海啟動，也為加快推進上海金融科技中心建設再添助力。

近年來，人民銀行上海總部把大力發展金融科技作為推動上海國際金融中心和科技創新中心聯動發展的重要著力點，積極探索設計上海金融科技中心的建設與發展路徑，發布了《關于促進金融科技發展 支持上海建設金融科技中心的指導意見》（銀總部發〔2019〕67號）。

央行上海總部明確，下一步將以《發展規劃》為指引，加強對金融科技應用創新試點工程的組織領導，并會同上海市地方金融監管局等單位，深入推進金融科技創新監管試點，加大試點項目橫向交流和成果共享，深化金融市場科技應用，提升金融科技支撐能力，為把上海建設成為與國際金融中心地位相適應的金融科技中心提供有力支撐。（中新經緯APP）[2020/5/12]

4、代幣項目方的激勵；

02如何進行收益率交易

在理解收益率交易時，我們需要理解，任何資產的底層收益率都是具有波動的。

比如在Compound中存款，我們存入USDC，但是獲得的存款利率將會是根據市場貸款需求而變動的利率。

我們質押ETH，獲得的質押收益率也是隨著礦工的數量和區塊的活動及收入情況而變動的。

外匯局山西省分局深入推進跨境金融區塊鏈服務平臺試點工作:疫情期間，外匯局山西省分局深入推進國家外匯管理局推出的跨境金融區塊鏈服務平臺的試點工作，專題調研全省中小微外貿企業融資現狀；深入宣傳，促進更多中小微外貿企業了解區塊鏈平臺融資的便利性；加強推動，鼓勵銀行對中小微外貿企業建立專營服務機制；及時引導，推進銀行主動對接中小微外貿企業，開展出口應收賬款融資；“點對點”輔導，加快推進地方法人銀行上線區塊鏈平臺，挖掘中小微外貿企業融資需求。通過外匯局的有效措施，銀行對中小企業融資的積極性有了明顯提高，企業對區塊鏈融資的便利性也越來越了解，銀行擴大了對中小微企業的融資規模，企業獲得了便捷的融資，實現了“一項政策、多方共贏”。截至今年3月底，16家銀行加入了區塊鏈平臺，全省通過區塊鏈平臺累計放款7.65億美元。山西省涉外中小微外貿企業復工復產1458戶，復工率達91%。（金融時報）[2020/4/9]

下圖是Compound中在2020-2022年的存款資產利率曲線，可以看出，在牛市的時候，大多資產的利率上升，在熊市時，大多資產的利率下降，波動幅度從0%-15%不等。

因此針對利率的波動，當用戶看好或者不看好未來的利率表現的時候，都可以在Pendle中進行相應的操作來表達自己的觀點獲益。下面將一一介紹：

1）當用戶看好未來收益率時，此時可以持有/買入YT。

因為YT代表的是從當下到到期日的收益，所以若用戶看好后續的底層資產收益率走勢，可以通過做多YT來做多看多收益率的觀點。

2）當用戶不看好未來的收益率時，此時可以持有PT/賣出YT。

若用戶不看好后續的走勢，則在用戶認知中，當下的利率是高于未來的利率，因此鎖定住當下的利率反而是最好的方式，因此持有購買PT來鎖定當下利率會是較好的操作。

聲音 | 平安銀行高管：運用區塊鏈等深入生態場景重塑征信模型:據人民網報道，在“金蟬獎”頒獎典禮上，平安銀行交易銀行事業部副總裁許紅輝表示，平安銀行正在實現貸前、貸中和貸后風險的全程閉環控制。運用大數據、區塊鏈、物聯網等技術，深入生態場景重塑征信模型，并基于真實貿易背景跟單放款，確保銀行融資能夠真正支持實體經濟。[2018/12/30]

同時，Pendle還推出了underlyingAPY的數值參考，即持有資產的收益率數值作為參考方便用戶進行收益率交易。

1）當持有底層資產的收益率＞隱含收益率時，此時可以考慮買入YT，做多資產的隱含收益率，或者賣出PT來獲得底層資產，同時做LP。

2）當持有底層資產的收益率＜隱含收益率時，此時可以考慮做上述操作的相反方向。

為了更好的看出不同操作的收益情況，Pendle推出了收益計算器，圖一是看多未來收益率，認為stETH未來收益率可以達到6%時，相應的各操作能帶來的利潤。

可以看出，此時買入YT，若未來收益率達到6%時，則可以獲得近50%的上漲收益。

但是需要注意的是，如果未來的收益率僅達到了2%，可以從圖二中看出，虧損也達到了53%，因此對于YT的交易來說，是一個收益較高風險也高的操作。

03vePendle與其背后的生態現狀

在V2版本中，Pendle團隊在V2版本中正式將Ve模型引入了Pendle代幣，賦予了Pendle代幣價值捕獲能力。

目前用戶可以通過鎖倉Pendle來獲取vePendle，鎖倉期從1周到2年不等，鎖倉期越長，相同數量下的Pendle下獲得的vePendle越多，目前總鎖倉的Pendle達到了38,038,735枚，平均的鎖倉期限為429天。

持有vePendle可以獲得的權益如下：

1）可以Boost提供流動性時候的獎勵，最高可Boost原基礎APY的2.5倍。

2）vePendle持有者將可以獲得「BaseAPY」+」VoterAPY」=MaxAPY的持有和投票收益。

BaseAPY來源：Pendle從YT產生的所有收益中收取3％的費用。目前，該費用的100％分配給vePENDLE持有者；已到期(Matured)但尚未被持有人兌現領回(Redeem)的PT的部分收益，也將按比例分配給vePENDLE持有者。上述獎勵構成了vePENDLE的「BaseAPY」。

VoterAPY來源：veP持有者可以通過投票將Pendle代幣模型中的流動性獎勵分配引導至不同的池子中，以此來激勵投票池中的流動性。

vePendle投票者將有權獲得被投票池子80％的交易費，這構成了「Voter』sAPY」。

下圖是目前vePendle持有者投票可以獲得的APY歷史情況與當前APY情況。

可以看出在采用vePENDLE模型之后，其價值捕獲的能力將對流動性提供者以及看好Pendle的長期投資者產生了更大的吸引力與需求。

目前Pendle協議采取的是veToken和Gauge投票模式進行流動性挖礦激勵，所以圍繞著vePENDLE的投票權治理，有多個項目方通過類似Convex的思路來爭取vePENDLE的投票權來引導Pendle的流動性激勵，如下所示：

以上項目通過對vePEDNLE的收集，通過無需質押即可獲得Boost收益的機制來吸引大量的普通用戶進行流動性的提供。

目前這些圍繞Pendle的協議的構建是有助于Pendle協議的長期發展的，從增加影響力和吸引資金兩方面來看的話。

04Pendle數據分析

截止至7月18日，目前Pendle的總TVL為143.76M，從Defillama的數據中我們可以看出，Pendle自2023年以來TVL一直保持著大幅增長，從年初的15M左右到現在增長了近10倍，其中TVL有近70%來自于LSD板塊的貢獻。

為了更好得看出Pendle當下在加密市場的采用率如何，我們選取了質押率跟社交媒體推特發文數量來進行觀察。

從下圖我們可以看出，自年初到現在以來，Pendle的社交媒體影響力不斷增加，推特發文數量從連續幾個月為0到每周都有近20-40條的推文討論。

推特是加密采用中最有影響力的平臺之一，持續增長的推特影響力可以為Pendle的大規模采用打下良好的基礎。

而從用戶的質押情況來看，Pendle上的質押金額也是在不斷增長。

從Pendle的Holder人數也可以側面的看出Pendle目前用戶對于Pendle未來的信心，增長情況如下所示：

從Pendle目前的協議交易量看來，其主要的協議成交集中在LSD板塊中，占據了55.58%，可見Pendle的協議發展與LSD賽道的緊密相關。

未來隨著LSD賽道的進一步發展，Pendle若能繼續保持該增長趨勢，其TVL及各項數據與LSD賽道同步增長的可能性較大。

同時該協議上成交量第二大資產是GLP，GLP是在GMX內的生息代幣，GMX目前是ARB上的最大永續交易所，GMX目前的發展狀態也較為良好。

可以看出，Pendle的主要交易量大的標的都是發展穩健，收益率具有一定保障的標的，可見這類資產對于用戶的吸引力較大。

05Pendle的多鏈發展

從Pendle的發展歷史中，先是部署了以太坊主網，其次又陸續在Avalanche和Arbiturm上線，近期更是上線了BSC。

可以看出，Pendle一直保持著節奏較好的發展計劃，并且一直在往多鏈擴張的方向上發展。可以說是LSDFI賽道中目前支持的鏈數量做多的協議了。

從下圖的TVL分布情況可以看出，由于上線BSC鏈的時間并不長，所以其TVL主要集中在ETH與Arbitrum上。

而BSC上線僅一周有余，其TVL目前為$4.6M，可以說是一個不錯的冷啟動表現了，目前BSC上的池子較少，僅有2個，生息標的皆為ETH。未來隨著其池子的增加，該鏈上的TVL有望進一步增加。

06總結

Pendle是一個較為老牌的Defi協議，近期發展速度較快，一方面是跟上了LSD賽道的發展，及時地推出了相關的產品；

一方面是跟上了目前區塊鏈中多鏈生態發展的現狀，積極地在多鏈部署其產品。

同時，該協議今年在代幣模型上進行了較大的變動，在v2版本中推出了vePendle模型大大增強了其代幣的價值捕獲能力，吸引了更多用戶與投資者的參與和圍繞著該協議的生態的構建。

未來Pendle若能在LSDFi中繼續保持領先地位，跟隨著LSD賽道的發展而發展，未來大概率還將具有較大的增長潛力。

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